近期，氧化鋁盤面維持下滑，但下滑速度較前期減緩。結合氧化鋁基本面情況，以及盤面相應數據，我們認為短期下方空間有限，超跌反彈概率較大，但中長期受產能因素影響，重心向下的趨勢不改。
要點分析
冶煉利潤快速回落，增產計劃延遲及檢修減產消息出現
從國內氧化鋁現貨價格數據來看，現貨價格自去年12月中旬見頂于5700元／噸左右，而后快速大幅回落，當下最新均價約3400元／噸，近兩個月回落1300元／噸，下跌幅度達40%。現貨大幅快速回落，但成本分項反應相對更慢，因此冶煉利潤也高位回落，進入2月之后更是轉入虧損狀態，目前虧損約260元／噸，較巔峰狀態盈利1600元／噸有著較大變化。
從國內2025年氧化鋁新增產能計劃表來看，今年每個季度都有新增氧化鋁產能投產：一季度有400萬噸新增產能，其中山西有100萬噸復產，山東有100萬噸置換和100萬噸新增，廣西有100萬噸新增；二季度新增最多，達540萬噸，除了100萬噸是置換，其他440萬噸全是新增；三季度新增最少，為320萬噸；四季度再度提升至520萬噸。
隨著氧化鋁現貨及盤面的快速回落，冶煉由盈轉虧，近段時間產能方面出現了兩則消息：一是北方某冶煉廠新增產能計劃延遲，二是山西某大型氧化鋁廠對局部鍋爐進行計劃性檢修。針對這兩則消息，結合當下行業冶煉利潤情況，我們有理由認為煉廠存在減產動力，倒逼上游鋁土礦讓利，或者下游電解鋁廠讓利，從而改善行業運營情況。從上游鋁土礦價格來看，去年幾內亞鋁土礦價格上漲幅度超40%、約100美元／噸；從下游電解鋁利潤來看，近兩個月，氧化鋁價格大幅回落超1300元／噸，而電解鋁價格受內外因素影響低位反彈，冶煉利潤快速修復至2000元／噸以上。
出口盈利再次走擴，出口需求增加
從國內外氧化鋁現貨價格來看，隨著國內現貨價格見頂回落，海外氧化鋁價格也同步走低，整體趨勢表現一致，但幅度差異較大。
具體來說就是海外現貨價格韌性更強，主要有兩方面原因：一是2025年海外新增產能相對國內較少，預期壓制較小；二是近期海外關稅政策導致短期外盤鋁價表現更強，對海外氧化鋁價格存有一定帶動作用。在這種差異之下，國內氧化鋁出口盈利再次走擴，重新回到去年10月的水平，超1300元／噸，短期勢必再次提振國內氧化鋁的出口需求。
下游電解鋁在產產能處于高位，且還存在部分產能復產預期
從氧化鋁需求，即國內電解鋁產能數據來看，截至1月，國內電解鋁總產能4517.2萬噸，環比增加7萬噸；國內電解鋁在產產能4385.4萬噸，環比減少1萬噸；產能利用率97.73%，環比微幅下滑；開工率97.08%，環比微幅下滑。從國內電解鋁冶煉利潤來看，近期扭虧為盈，快速回升至2000元／噸以上。結合上述數據，我們認為，隨著利潤修復，電解鋁煉廠存在提升運行產能的動力，盡管空間相對有限，但對氧化鋁需求來說仍是加分項。另外，機構調研顯示，近期國內電解鋁運行產能小增，四川早期減產產能逐步啟槽復產，多數預計3月底實現全產能投運，廣西地區某虧損減產的電解鋁廠也于近期復工復產，合計總體復產產能在30萬噸／年附近。
年后盤面雖維持下跌，但持倉量出現回升
從氧化鋁品種持倉量及價格變化來看，品種持倉量在氧化鋁價格到達5400元／噸附近就開始持續下滑，1月價格的加速回落也伴隨持倉量的加速減少。究其原因，一方面基本面供需平衡出現逆轉，由短缺走向過剩，導致多頭快速離場，另一方面春節長假臨近，多空雙方減倉避險。春節后，盡管價格仍延續回落趨勢，但持倉在19萬手附近開始觸底反彈，對比1月多頭砍倉之下的大幅下跌，我們認為當下盤面情緒出現一定好轉，抄底資金開始流入。從期權品種VIX數據來看，在整個1月，VIX在26~31之間窄幅震蕩，年后第一個交易日VIX高開高走至34.44，而后便持續下滑，這意味著期權端的資金行為已經逐步從激進的買方轉為保守的賣方。兩方面數據相結合，我們認為短期氧化鋁盤面價格下方空間有限，觸底的概率較大。
總結及展望
立足當下，我們認為：短期來看，氧化鋁盤面價格下方空間有限，觸底反彈概率較大。隨著氧化鋁現貨價格和盤面同步快速大幅回落，冶煉端由盈利快速走向虧損，使得煉廠存在檢修減產和延遲新增產能的動力；海外氧化鋁價格雖然和國內保持同步下跌，但跌幅相對要小，使得國內出口盈利快速走擴至1300元／噸以上，國內氧化鋁出口需求抬升；近兩個月，國內氧化鋁價格和電解鋁價格走勢劈叉，使得電解鋁煉廠利潤快速修復至2000元／噸以上，前期因虧損而減產的煉廠產能開始逐步復產，預計復產產能30萬噸／年左右，增幅相對有限，但也是氧化鋁邊際需求增加的加分項；盤面品種持倉量年后觸底反彈，多頭資金在3500元／噸附近開始流入，結合期權品種VIX維持窄幅偏弱震蕩，預計短期盤面價格下方空間有限。
中長期來看，氧化鋁價格重心下移仍是主線。核心原因即新增產能投產，整個2025年每個季度都有產能新增投入，只要鋁土礦供應不出問題，在冶煉利潤尚可的情況下，國內煉廠產能計劃更改的可能性較低。在這種大邏輯下，國內氧化鋁將維持過剩狀態，價格重心也勢必出現下移。（作者單位：正信期貨）
文章來源：期貨日報
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